Quais ações de elétricas podem ganhar com novas diretrizes para leilão de capacidade?

Na semana passada, o Ministério de Minas e Energia (MME) lançou uma consulta pública com as diretrizes iniciais para o próximo Leilão de Capacidade de Energia. O primeiro certame, para projetos a gás, carvão e hidrelétricos, será realizado em 13 de março de 2026. O segundo, voltado à contratação de usinas a óleo, ocorrerá em 20 de março de 2026.

As regras preliminares foram vistas como um avanço em termos de previsibilidade, tanto no cronograma quanto nos produtos a serem contratados via PPAs (contratos de compra de energia). O objetivo do leilão é dar mais flexibilidade ao sistema elétrico brasileiro, que será dividido em duas etapas, com as fontes competindo separadamente.

Embora a demanda total ainda não tenha sido divulgada, o Bank of America (BofA) estima necessidade superior a 20 Gigawatt (GW) médios em contratos de térmicas e hidrelétricas até 2030.

Na avaliação do BofA, a Eneva (ENEV3) deve ser a principal beneficiada do leilão. Pelas diretrizes, a empresa poderá renovar cerca de 30% da capacidade instalada com contratos que vencem entre 2027 e 2029 (gás e carvão), além de abrir espaço para novos projetos, como a usina Celse 2 (1,3 GW), que pode adicionar aproximadamente 3% ao valor presente líquido (VPL) da companhia.

Embora a separação entre projetos on-grid (conectados à rede de transmissão) e off-grid (não conectados à rede) reduza, a princípio, a vantagem competitiva da Eneva — já que seus ativos Parnaíba 1/3 não têm custos de transporte de gás —, o banco entende que a elevada necessidade do sistema e o menor custo de potenciais projetos Greenfield (novos projetos construídos do zero) devem garantir um desfecho positivo.

Mesmo após a valorização de 4,5% das ações na véspera, o BofA afirma que os resultados da análise de sensibilidade com mais de 630 cenários indicam que o valuation da Eneva continua enviesado para cima, enquanto o mercado aguarda as diretrizes finais do leilão (como preço-teto e demanda total por produto).

Por outro lado, o BofA avalia que a Copel (CPLE6) deve ser a maior beneficiada no segmento hidrelétrico, devido às vantagens competitivas em seus projetos de expansão, seguida por Eletrobras (ELET3; ELET6), Engie Brasil (EGIE3) e Auren (AURE3).

O Santander, por sua vez, avalia que o leilão pode ser transformacional para a Eneva (ENEV3), uma vez que as diretrizes preliminares permitem a competição de usinas térmicas novas e existentes nos mesmos produtos para 2028, 2029 e 2030, aumentando a probabilidade de receitas fixas elevadas para ativos já em operação, além da participação de usinas a carvão.

O Santander estima potencial de valorização de 11,8% no valor presente líquido desses ativos existentes. Além disso, aponta oportunidades para novos projetos, com destaque para a usina Celse 2, que poderia acrescentar 1,9% de upside graças à sua estrutura de baixo custo — parte da infraestrutura já foi absorvida pelo projeto original da Celse. Somados, os projetos mais competitivos e conhecidos resultariam em potencial de valorização de 13,7%.

Para compreender o potencial de recontratação desses ativos, o Santander calcula o custo nivelado de capacidade (LCOC) de novos projetos a gás, principais concorrentes da Eneva no leilão.

Considerando um retorno-alvo de dois dígitos, o banco assume um projeto off-grid com custo variável unitário (CVU, custo de operação por MWh gerado) de R$ 600 por MWh e Fator A no mínimo exigido (5,2%, usado para calcular o valor do contrato de energia). O índice de custo-benefício (ICB, que mede a viabilidade econômica do projeto) que permitiria alcançar esse retorno seria de R$ 216/MWh, valor utilizado como base para as projeções de VPL.

Apesar do cenário positivo, o Santander ressalta que a demanda será o fator-chave para definir os retornos finais. O MME propôs que o Operador Nacional do Sistema (ONS) e a Empresa de Pesquisa Energética (EPE) considerem 5% tanto para a probabilidade anual de déficit (LOLP) quanto para o CVaR (indicador estatístico usado para avaliar cenários extremos) na definição da demanda do leilão.

Diante desse cenário, o Santander avalia que o leilão pode facilmente alcançar demanda total entre 12 GW e 15 GW.